日前，外经贸部和中国证监会联合发布的《关于上市公司涉及外商投资有关问题的若干意见》规定，允许外资企业发行a、b股。该项政策的出台,充分表明我国在加入wto之后证券市场将坚定不移的走国际化发展道路，不仅仅给国内券商带来崭新的商业机会，并将对中国证券市场上市公司的整体质量提高以及二级市场投资者投资行为产生重大影响，对我国资本市场发展来说具有重要的意义。
　　外企介入国内证券市场回顾
　　根据2000年修订的《中华人民共和国外资企业法》，外资企业是指“外国投资者经中国政府批准，在中国境内投资举办的企业”，包括中外合资、中外合作、外商独资等。
　　(一)外资企业介入国内证券市场的主要方式
　　外资企业介入国内股市始于1992年前后，至今年上半年共有71家上市公司拥有外资法人股，其介入方式主要有直接上市和并购方式两种。
　　可以看出，外企作为股份公司上市时的发起人直接上市是外资介入国内股市的最主要途径。在66家直接上市的外资企业中，除闽灿坤b和深大通a由外商独资企业改制而成外，其余都是中外合资企业，外资持股比例在20%到30%之间，真正由外资控股的外资企业很难直接上市。
　　外资企业采取并购方式介入国内证券市场有三种具体的形势：一是股权协议转让，如pt北旅与日本五十铃;二是定向增发b股，如江铃汽车与美国福特; 三是合资方式，如米其林与轮胎橡胶的合资，再通过合资公司反向收购上市。但股权协议转让与合资方式受制于1995年9月国务院办公厅转发“关于暂停将上市公司国有股和法人股转让给外商请示”的通知，根据此通知的规定，外资企业从此不得收购国有股权。
　　(二)外资企业上市的政策沿革
　　允许外企上市的相关法律法规和政策经历一个演变过程。主要以1995年为分水岭，分为两个阶段：
　　第一阶段为1995年之前为基础性立法阶段。在这个阶段内，在国家积极利用外资的政策导向下，除吸引fdi外，国家开始加强外资上市的相关基础性立法工作，如1986年颁布实施的《中华人民共和国外资企业法》、1994年7月生效的《中华人民共和国公司法》。但在1995年，由于国内经济进入调整期以及股权协议方式的滥用，导致国家叫停了这种方式。
　　第二阶段为1995年后鼓励外资企业上市。2000年中国证监会取消了上市额度的限制，2001年5月外经贸部发出《关于外商投资股份公司有关问题的通知》，对于规范外商投资股份公司的发行、上市有一定的规定。尤其2001年11月《关于上市公司涉及外商投资有关问题的若干意见》的颁布，对于规范外商投资股份公司在境内外发行上市有明确规定，外资企业上市的外部政策环境已经比较成熟而且条件趋于宽松。外企上市对我国证券市场的影响外资企业上市作为资本市场的一次重大飞跃，必将对券商投行业务、上市公司结构以及证券市场本身产生重大影响。

　　(一)国内券商：面临巨大的投行业务机会
　　目前在中国投资的外商企业近40万家，如此庞大的外资企业群体将为券商投行业务带来难得的业务机遇。
　　第一、为券商提供更多的项目资源和承销业务。根据外资企业直接上市的两种方式，目前券商的业务重点是帮助现有的中外合资企业改制上市，并为外商独资企业通过改制、合资以中外合资企业形式上市。其中包括寻找战略伙伴、战略合并的财务安排、股份制改造、上市辅导以及发行承销等大量投行业务。
　　第二、扩大券商的并购重组业务机会。从国外券商发展经验看，并购业务成为券商稳定的收入来源。如美林证券1999年并购收入占其投行收入的36.3%，并且利润率远高于其他业务。因此，入世后，随着外资的大量涌入，券商将面临前所未有的并购业务机会。券商应改变以往关注绩差、亏损、小盘公司的做法，重点关注行业龙头公司、国有资产退出公司、与外资建立战略关系的上市公司以及有外资法人股的b股、h股公司。同时完善后续服务，提供相关的管理咨询服务，以整合企业资源。
　　第三、cdr上市的业务机会。cdr作为一种金融产品创新，为券商提供新的交易品种和研究对象。国内券商可接受投资者委托以人民币买卖cdr，并提供投资咨询和建议。
　　但是，外资企业上市对我国券商来说除机遇以外也意味着重大的挑战。外资企业在国内证券市场上市，选择合适的投资银行做承销商是重要的一环。习惯于承销国有企业上市公司的国内券商将面临业务创新等多方面的挑战，必须通过与外资合作提升投行业务素质，如积极探讨“在线投资银行”、混合招股定价模式等业务创新，以扩大对外资企业尤其是中外合资企业的承销能力。

　　(二)上市公司与行业：优化上市公司结构并促进产业整合
　　目前我国的上市公司大部分是由国有企业改组改制而来，存在着诸如股权结构不合理、法人治理结构不完善等缺陷，企业缺乏核心竞争力。而外资企业上市将使国内上市公司结构得到优化，并将为国内现有上市公司提供学习和示范效应。同时，资本市场的竞争效应会使国内上市公司面临压力，尤其是优胜劣汰的竞争机制有利于外资企业通过资本市场进行产业整合，从而带动我国资本资源配置和整个产业结构的逐步优化。从我国的政策环境及目前已有的一些产业整合的案例来分析，未来一阶段产业整合的对象主要是：
　　行业龙头企业：跨国公司在进入中国开展行业整合之际，通常都会选择有较大规模的、有良好的品牌、销售网络、生产技术的企业，因而通常国内各行业的龙头企业可能成为国际企业参与国内整合的并购或合资目标。如格林柯尔收购科龙、美国航空ldc公司控股海南航空等，具体(见表2)。
　　股权结构分散的企业：为获取跨国直接投资的所有权-内部化优势，跨国公司在收购当地企业的过程中倾向于掌握公司的控制权，因此在收购国内企业时，在许多其他条件都相近的背景下，跨国公司通常会偏好股权结构分散、治理结构规范的公司。从股权结构来看，民营企业，同时发行a股、b股，股权结构分散，公司治理结构规范，将成为外资并购的首选目标。
　　已与外资建立合资或战略合作关系的企业：鉴于中国市场的特殊性和复杂性，外资在进入中国市场的时候，往往不会采取一步到位的作法，而倾向于采用先观望、后试探、再跟进的做法。因此，在允许外资并购的条件下，基于获取充分的信息、进行完全尽职调查的角度考虑，外资会首先选择那些已经与之建立了合资企业、或良好战略合作关系的上市公司为收购目标，如熊猫电子、东方通信、海南航空等等。
　　(三)投资者：增加市场投资品种，改变投资策略
　　近几年来，外资企业和民营企业参股上市公司的实践证明，这类新型公司上市不仅增加了市场投资品种，而且可以形成新的投资热点，活跃市场交易，为投资者带来丰厚的投资收益。外资企业在国内上市无疑将为投资者增加一个全新的交易投资品种及投资渠道。与国有控股上市公司相比，外资企业具有产权明晰、经营管理规范、技术先进、注重回报股东等方面的优势，因此它对投资者的吸引力将是不言而喻的，必将成为市场追捧对象，促进股市交易的活跃。针对以上新的投资品种和热点，我们将相应的投资策略概括为三点：
　　第一，研究外资动向不放松。尽管大量外资不会在中国入世后的前几年就进入中国证券市场来影响市场行情演变，但外资公司的上市、中外合资证券经营机构的出现无疑会加深外资对国内证券市场的影响力。外资的实力和专业水准会提升其投资目标的市场形象，因此投资者可以借此来把握市场运作的潮流。
　　第二，行业配置是短期看概念、长期看发展。入世的初期，纺织、港口等入世直接受惠企业会因此而得到更多投资者的关注。但从中国经济的长期发展趋势和国际竞争的比较优势来分析，那些真正依托国内市场并具有巨大发展空间的行业会因为得到内外资共同的参与而受惠。如通信行业会因为国内需求的快速增长而受益。同时外资快速进入中国市场的捷径就是并购国内的上市公司。因此那些具有并购价值(股权结构简单、具有地域优势、业务协作能力突出等特点)的上市公司应该给予重点关注。

　　(四)证券市场：进一步矫正市场功能定位，加快国际化进程
　　外资企业在中国上市，意味着证券市场为国企融资、脱困的改制功能将逐步退化。尤其伴随着中国证券市调整期的开始以及投资者理性投资观念的形成，外资企业上市将促进我国证券市场实现以下两个转型：一是市场定位的转型，即由为国企脱困服务，转变为培育一批业绩优良、具有较强竞争力的上市公司，以促进产业结构升级;二是市场功能的转型，即由单一的筹资功能，向风险定价、优化资源配置等多项功能转变。
　　我国证券市场开放将遵循一个渐进的原则，坚持从向筹资者开放到向投资者开放的顺序，因此没有外资企业率先在国内a股市场上市，难以得到国外投资者对投资a股市场的认同感。而允许外资企业在境内与境外上市，将有助于吸引规范、合格的境外机构投资者。如(表3)，美国、英国证券市场的开放都伴随着外国上市公司比重的增加。因此允许外资企业到境外上市，将把国内与国外市场连接起来，吸引境外投资者进入国内市场，并有助于国内企业的国际化进程。
　　(五)证券监管：增加证券市场和上市公司的监管难度
　　外资企业进入中国股市对中国证券市场的发展带来积极影响的同时，也会给中国的证券市场带来不利影响。诸如出现资金外流和资本转移、可能带来大量境外投机性的机构投资者以及外资公司的自我操纵现象。预防这些不利影响的重点措施是强化对外企上市公司行为制度的监管，以防止外企上市公司进行利润操纵和虚假信息披露等不良行为。首先，管理层要认识到外企上市公司的发展必须以体现证券市场公正、公开、公平原则和遵守各项法律为前提;其次应改进我国上市公司监管制度设计上的缺陷，从理念和制度上对监管模式进行完善。

　　外资企业上市路径
　　入世后，我国将逐步取消对外商投资企业的控股比例限制，外资企业无论在上市方式还是在并购范围方面都面临更大的选择空间。
　　●直接申请上市
　　直接申请上市可以采取两种方式，一是外资作为发起人，参与国内企业的改制与上市，只要符合国家产业政策的外资企业均可选择这种方式;另一种是类似于闽灿坤b，以外商独资企业的身份直接改制上市，这适合于已在内地经营多年、与地方政府甚至中央政府关系融洽的外资企业，如目前香港东亚银行、联合利华(中国)公司、华润创业、捷安特等公司已提出上市申请。
　　●扩大并购范围
　　外资企业可根据我国《外商投资产业指导目录》中鼓励和支持的投资方向确定并购目标。如在零售、物流、非油气类矿产开采以及生物工程等领域，外资可通过协议转让方式收购非国有股权。考虑到a、b股合并的前景，外资企业可直接要约收购流通b股，实现低成本上市。同时对于现金充足、财力雄厚的生产性外资企业可进行管理层收购，从而控制国内上市公司。
　　●cdr发行上市
　　cdr的设计思路源于美国存托凭证adr，主要为香港及海外上市的内地公司到内地市场融资提供一种渠道。海外上市的内地公司向托管银行发行一批股票，包括新股或非流通国有股，托管银行以这些股票为标的，在内地发行以人民币为交易货币的cdr。目前香港红筹股公司正积极争取cdr试点工作。

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